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　　华源证券发布研报称，次覆盖，给予香港交易所（00388）“买入”评。香港交易所具有连接“资金”和“货”的特生态地位德州护角胶，具备地区垄断、稀缺和商业，公司2015年至2024年收入及其他收益和归母净利润复增速分别为6.3和5.8。25Q3在现货和股票期权衍生品交易的强劲增长带动下，香港交易所财务指标表现优秀，该行预计公司2025-2027年归母净利润分别为179/203/221亿港元，同比增速分别为37.5/13.1/9.0，当前股价对应的PE分别为29.1/25.7/23.6倍。

　　华源证券主要观点如下：

　　现货交易额环比继续提升

　　25Q3单季度联交所股本证券产品平均每日成交金额（ADT）同比增长150（25H1为122）至2679亿港元，其中港股通（即“南向”）和沪股通及股通（即“北向”）ADT分别同比增长285和144至1525亿港币和2687亿人民币，较25H1的196和32继续大幅提升，由于南向和北向交易仅收取单边40-50的交易费率，致使现货部分营收增速慢于ADT增速，25年前3季度现货营收同比增长75至111亿港元，占总营收比例的51；前三季度沪港通的收入及其他收益同比上升14.5亿港元至32.3亿港元，占香港交易所同期营收的14.8。

　　金融衍生产品成交额有分化

　　25Q3单季度期交所的衍生产品约平均每日成交张数同比下降7至72.7万张，降幅较25H1的-1有所扩大，叠加单价低的恒生科技指数期货占比提，以及为吸引成交量而增加部分约的折扣及回扣，致使期货衍生品交易收入略有下降，但股票期权日均成交张数同比增长30（25H1为25），且较收费的期权交投加活跃，拉动前三季度股本证券和金融衍生产品分部营收增长17至53亿港元，占同期总营收比重24。

　　商品业务表现平稳德州护角胶

　　25Q3单季度商品分部的收入及其他收益和LME的收费交易金属约的平均每日成交量的同比增幅分别为9.5和3，泡沫板橡塑板专用胶营收相较成交量增速主要是因为LME于年初交易和结费率上调4.7。

　　投资情况

　　香港交易所25Q3单季度投资收益净额同比下降16至10.2亿港元，主要是公司购置物业赎回较多资金，使得自有的可投资资金减少，同时保证金和结所基金投资回报率略有下降。

　　香港交易所继续进战略措施

　　在立足优势面，香港交易所于25年7月把位于香港的批LME核准仓储设施投入使用；在提升市场活力面，香港交易所于25年8月实施下调证券市场低上落价位的阶段，即缩小每只股票的小变动单位，阶段针对股价10港元至50港元价格范围的证券；10月公司对按金抵押品安排的优化措施正式生，即调整旗下结所向其参与者支付的现金抵押品利息的计法，并下调对非现金抵押品的融通费用；10月公司在迪拜设附属公司，运营大宗商品的定价管理并动可持续金属溢价的定价；10月公司宣布计划出恒生生物科技指数期货；在科技赋能面，公司于25年7月刊发关于缩短香港现货市场结周期的讨论文件。

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　　25年前三季度IPO新股贡献前三季度现货ADT的1.7，互联网和科技大市值股票是交易额的核心贡献者

　　25年前三季度共有69宗新股IPO成功在香港交易所上市，计募集资金1883亿港元，录得22年以来新值；截至25年9月末，香港交易所在处理中的IPO申请数目为297宗，是24年末84宗申请的3倍多，该行认为随着后续港股新上市个股数量的持续增加，未来新股对ADT的贡献度预计也将增加。

　　25年前三季度香港交易所现货交易额前十大的个股包括7个互联网和科技个股，分别为阿里巴巴-W、腾讯控股、小米集团-W、美团-W、中芯、比亚迪股份和快手-W，七公司计贡献当期全市场ADT的30，是市场成交额的主要动力；另外三个现货交易额前十大的个股包括金融行业的香港交易所、平安集团和新消费行业的泡泡玛特，三者分别占前三季度现货交易额的1.4、1.3和1.3。

　　风险提示

　　市场成交额大幅下降；权益指数大幅下降；监管政策大幅不及预期。

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责任编辑：史丽君 德州护角胶

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